混合交易制度的產(chǎn)生是怎么樣的呢?

傳統(tǒng)做市商制度的最大缺陷之一就在于做市商利用自身做市的優(yōu)勢(shì)地位侵害其他投者的權(quán)益。根據(jù)當(dāng)時(shí)NASDAQ市場(chǎng)的規(guī)則，股價(jià)高于10美元的股最小報(bào)價(jià)檔位為1/8美元或其奇數(shù)倍，如1/8、3/8、5/8、等;股價(jià)低于10美元的股最小報(bào)價(jià)檔位為1/16美元或更小。范德比爾特大學(xué)的Christie和俄亥俄州立大學(xué)的Schultz(1994)發(fā)現(xiàn)，在選取的納斯達(dá)克市場(chǎng)大盤(pán)股樣本中，有一半的股沒(méi)有按照1/8的奇數(shù)倍進(jìn)行報(bào)價(jià)。特別是，當(dāng)他們的研究被華爾街日?qǐng)?bào)轉(zhuǎn)載后，研究中所揭示的曾采用1/8偶數(shù)倍報(bào)價(jià)的4只股突然開(kāi)始引入1/8的奇數(shù)倍報(bào)價(jià)，使這4只股的價(jià)差大幅度縮小。這一現(xiàn)象引發(fā)了大規(guī)模的討論，人們開(kāi)始懷疑做市商制度的公，并引發(fā)美國(guó)證監(jiān)會(huì)于1994年秋對(duì)納斯達(dá)克市場(chǎng)做市商展開(kāi)了正式調(diào)查。調(diào)查結(jié)果表明，做市商在最小報(bào)價(jià)檔位限制、報(bào)價(jià)數(shù)量限制、信息交換、成交報(bào)告的及時(shí)上報(bào)等方面都出現(xiàn)了行為。

之后美國(guó)證監(jiān)會(huì)又對(duì)1999年至2003年間紐約證券交易所的專家公司的交易行為進(jìn)行了全面調(diào)查，發(fā)現(xiàn)專家存在以下三類行為：

1、搶在客戶指令前交易，即為了獲得一個(gè)更好的成交價(jià)格，專家公司不顧客戶已經(jīng)提交的指令而搶在客戶指令之前為自己的賬戶進(jìn)行交易。

2、“插隊(duì)交易”，或者稱為搶得價(jià)差交易，即專家公司在兩個(gè)交易單中間介入，搶先獲得價(jià)差優(yōu)勢(shì)。

3、“凍結(jié)”，即將其他的委托指令擱置起來(lái)使之不能成交，以便專家公司自己能夠進(jìn)行第一個(gè)交易。

上述情況說(shuō)明，無(wú)論是壟斷做市商制度還是競(jìng)爭(zhēng)做市商制度，都有其“天然”的缺陷，即利用自己所處的信息不對(duì)稱的優(yōu)勢(shì)地位侵害其他投者的權(quán)益。正是在這一背景下，1996年8月美國(guó)證監(jiān)會(huì)推出了新的委托處理規(guī)則OHR(order handling rules)，試圖徹底改變納斯達(dá)克市場(chǎng)的運(yùn)行方式。這一規(guī)則主要包括兩方面改革：

1、限價(jià)委托顯示規(guī)則，要求優(yōu)于做市商報(bào)價(jià)的限價(jià)委托必須在其報(bào)價(jià)中顯示，或傳遞給另一機(jī)構(gòu)顯示。

2、新的報(bào)價(jià)規(guī)則強(qiáng)制條款，要求做市商不得在納斯達(dá)克和ECN(electronic communications network，電子通訊網(wǎng)絡(luò))中顯示不同的報(bào)價(jià)，除非ECN顯示的最優(yōu)價(jià)格能夠?yàn)樗惺袌?chǎng)參與者觀察到并可與之交易。

1997年1月首批50家股開(kāi)始執(zhí)行此規(guī)則，到1997年10月13日所有的股全部適用該規(guī)則。新委托處理規(guī)則對(duì)納斯達(dá)克市場(chǎng)產(chǎn)生了重大影響，加速了競(jìng)價(jià)交易方式在納斯達(dá)克市場(chǎng)的應(yīng)用，使納斯達(dá)克由傳統(tǒng)的競(jìng)爭(zhēng)做市商制度演變?yōu)榱俗鍪猩讨贫扰c競(jìng)價(jià)機(jī)制相結(jié)合的混合型做市商制度。

混合交易制度的途徑具體怎么做?

1、第一個(gè)途徑是原先采用傳統(tǒng)做市商制度的市場(chǎng)逐漸引入競(jìng)價(jià)交易制度，實(shí)現(xiàn)由競(jìng)爭(zhēng)做市商制度向混合型做市商制度的過(guò)渡，典型代表就是納斯達(dá)克，1997年OHR規(guī)則實(shí)施后，至今納斯達(dá)克已經(jīng)建立起了競(jìng)價(jià)制度+競(jìng)爭(zhēng)做市商制度的混合模式。

2、第二個(gè)途徑是原先采用競(jìng)價(jià)制度的市場(chǎng)引入競(jìng)爭(zhēng)做市商制度。在這種方式下，做市商的雙邊報(bào)價(jià)與投者的委托共同參與集中競(jìng)價(jià)，交易仍然主要按照“價(jià)格優(yōu)先、時(shí)間優(yōu)先”的競(jìng)價(jià)原則進(jìn)行，做市商或者承擔(dān)連續(xù)報(bào)價(jià)的義務(wù)，或者只承擔(dān)特定情況下報(bào)價(jià)的義務(wù)。這種混合型做市商制度的典型代表是1986年實(shí)施名為 “大爆炸”的重大改革時(shí)引入競(jìng)爭(zhēng)做市商制度的英國(guó)倫敦證券交易所。

這里值得注意的是，通過(guò)模型從理論上證明了如下結(jié)論：

1、當(dāng)投者委托規(guī)模較小時(shí)，投者在競(jìng)價(jià)市場(chǎng)的收益大于做市商市場(chǎng)。

2、若投者是風(fēng)險(xiǎn)中的，競(jìng)價(jià)市場(chǎng)在任何時(shí)候優(yōu)于做市商市場(chǎng)。

3、若投者是厭惡風(fēng)險(xiǎn)，而且投者提交委托的規(guī)模波動(dòng)較大，同時(shí)做市商數(shù)量較多，那么投者在做市商市場(chǎng)的收益大于競(jìng)價(jià)市場(chǎng)。

4、如果做市商市場(chǎng)和競(jìng)價(jià)市場(chǎng)在處理不同規(guī)模的投者委托時(shí)有合理的分工設(shè)置，這種混合市場(chǎng)將優(yōu)于單純的做市商市場(chǎng)或競(jìng)價(jià)市場(chǎng)。

正是左上述理論研究和實(shí)踐探索的基礎(chǔ)上，各國(guó)資本市場(chǎng)大多形成了混合型做市商的交易制度，特別是在場(chǎng)外交易市場(chǎng)中，混合型做市商制度幾乎成為了通用制度。

標(biāo)簽： 混合交易制度的產(chǎn)生制度的途徑最大缺陷