最近一段時(shí)間，央行“降息”的話題屢屢上熱搜。

這主要是因?yàn)椋胄凶罱_實(shí)下調(diào)了多個(gè)利率品種。

6月13日早上，央行下調(diào)了7天逆回購利率10個(gè)基點(diǎn)，從2%，下調(diào)到1.9%。

(資料圖片)

同一天晚上，央行再次下調(diào)了常備借貸便利利率（SLF），各周期下調(diào)10基點(diǎn)。

6月15日，央行下調(diào)了1年期中期借貸便利（MLF）利率10個(gè)基點(diǎn)。

6月20日，市場(chǎng)下調(diào)了1年期和5年期LPR利率10個(gè)基點(diǎn)。

幾乎每次不同品種利率下調(diào)，都能上一次熱搜。

不過大多數(shù)人應(yīng)該不太清楚，這些不同利率品種的關(guān)系。

我這里先說說這幾個(gè)利率的關(guān)系，再來說說這次降息的影響。

2019年，我們推動(dòng)LPR利率市場(chǎng)化。

所以這幾年，大家經(jīng)常聽到下調(diào)MLF利率、LPR利率，但已經(jīng)很少聽到全面降低法定基準(zhǔn)利率。

因?yàn)楫?dāng)前我們已經(jīng)利率市場(chǎng)化，央行要調(diào)節(jié)利率，不再跟過去一樣，只能全面降低法定基準(zhǔn)利率，而是可以精細(xì)化去選擇其中一個(gè)利率品種來調(diào)整。

簡(jiǎn)單說，就是我們也構(gòu)建了自己的一套利率走廊。

利率市場(chǎng)化，并不是說利率完全交給市場(chǎng)，而是允許市場(chǎng)有一個(gè)波動(dòng)區(qū)間。

我們利率走廊的上限，就是常備借貸便利利率（SLF），就是央行借錢給銀行的利率。

利率走廊的下限，就是超額準(zhǔn)備金利率，就是銀行存錢在央行的利率。

6月13日，下調(diào)了SLF利率10個(gè)基點(diǎn)，就是把我們利率走廊的上限，往下調(diào)10個(gè)基點(diǎn)。

既然上限都下調(diào)了，那么其他利率品種也跟著往下調(diào)，就很正常了。

然后，7天逆回購利率，是央行每天進(jìn)行的公開市場(chǎng)操作，通俗說，就是央行把短期資金借給市場(chǎng)的利率。

有短期工具，自然有中期工具。

MLF就是央行調(diào)節(jié)市場(chǎng)資金的中期利率工具。

這個(gè)同樣是央行借錢給市場(chǎng)，市場(chǎng)得在1年后歸還央行，屬于中期借貸。

MLF利率就是市場(chǎng)把中期資金借給市場(chǎng)的利率。

逆回購利率和MLF利率就構(gòu)成我們央行的政策利率。

是央行最常用的日常貨幣調(diào)節(jié)工具。

然后就是LPR利率，這個(gè)是市場(chǎng)化利率改革里的關(guān)鍵利率。

目前LPR利率已經(jīng)代替了貸款基準(zhǔn)利率。

銀行的貸款基本都是錨定在LPR利率上。

所以，LPR利率下降，就是最終實(shí)際的市場(chǎng)貸款利率下降。

雖然LPR利率是屬于市場(chǎng)基準(zhǔn)利率，不屬于政策利率。

但實(shí)際上，LPR利率基本是跟MLF利率掛鉤。

因?yàn)椋琇PR利率=18家報(bào)價(jià)銀行在MLF基礎(chǔ)上去自由加點(diǎn)。

由于MLF利率，就是銀行從央行那邊借錢的利率，可以視為銀行的資金成本。

銀行從央行用MLF利率借到錢后，要轉(zhuǎn)手用LPR利率貸出去，這中間的息差，就是銀行日常運(yùn)營成本。

所以，銀行要用LPR利率和MLF利率的差額，基本是固定的，

目前MLF利率是2.65%，LPR利率是3.55%，二者相差90基點(diǎn)。

這個(gè)差額在過去兩年基本不變。

當(dāng)前LPR利率基本等于MLF利率+90基點(diǎn)。

這也是為什么6月15日下調(diào)了MLF利率10個(gè)基點(diǎn)后，市場(chǎng)基本就肯定6月20日公布的LPR利率會(huì)同步下調(diào)10個(gè)基點(diǎn)。

所以，雖然過去半個(gè)月，我們經(jīng)常聽到央行不斷降息，但實(shí)際上，這只是相當(dāng)于央行“全面”降息一次10基點(diǎn)。

實(shí)際影響其實(shí)并不大。

2015年的時(shí)候，央行降息就是降低基準(zhǔn)利率，是全面降息，等于所有利率品種都下降。

而現(xiàn)在央行是可以精細(xì)調(diào)節(jié)某一個(gè)利率品種。

這樣有一個(gè)好處，就是同一件事情，可以吃多個(gè)預(yù)期。

比如，6月15日下降了MLF利率，雖然知道后續(xù)LPR利率也會(huì)下降。

但到了6月20日LPR利率下降，市場(chǎng)輿論肯定又會(huì)大肆渲染一番，不了解的人，就容易感覺連續(xù)降息兩次。

這就是一個(gè)預(yù)期，來回反復(fù)多吃。

再說說降息的影響。

我們降息，主要就是為了刺激經(jīng)濟(jì)，畢竟現(xiàn)在是經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型周期，經(jīng)濟(jì)下行壓力確實(shí)還是比較大。

但我們降息，也不是沒有限制的。

制約我們降息，主要就是通脹和匯率兩個(gè)因素。

當(dāng)前我們通脹率比較低，所以能制約我們降息放水，只有匯率。

不過，人民幣匯率去年一度貶值到7.37，這一輪匯率只要不出現(xiàn)大幅貶值破7.37，應(yīng)該還不至于影響到我們貨幣政策。

但如果匯率破7.37，我們也會(huì)有相應(yīng)的調(diào)控措施。

維持匯率穩(wěn)定，是我們貨幣政策的一個(gè)基本方向。

所以，考慮到當(dāng)前匯率已經(jīng)貶值到7.18，那么央行進(jìn)一步大規(guī)模降息的可能性并不大。

其實(shí)過去這兩年，央行基本都是擠牙膏式降息，每次只會(huì)部分降息10個(gè)基點(diǎn)。

而2015年是經(jīng)常直接全面降息25基點(diǎn)，力度相差比較大。

這個(gè)主要也是考慮到當(dāng)前匯率貶值的壓力。

5月份人民幣有一波貶值破7，當(dāng)時(shí)主要是因?yàn)槊涝笖?shù)5月也有一波上漲。

但6月，人民幣持續(xù)貶值到今天7.18附近，這更多就是因?yàn)槲覀冏陨斫迪⒌脑颉?/p>

因?yàn)?月美元指數(shù)整體是出現(xiàn)一波下跌。

6月世界主要貨幣里，美元、人民幣和日元是貶值的，歐元和英鎊是升值的。

日元是因?yàn)槿毡狙胄袌?jiān)持無限印鈔的寬松模式，也選擇不加息。

我們?nèi)嗣駧刨H值，則主要是因?yàn)榻迪ⅰ?/p>

現(xiàn)在還處于美聯(lián)儲(chǔ)加息周期，我們降息會(huì)擴(kuò)大中美利差，自然就會(huì)讓人民幣貶值壓力增大，這個(gè)并不奇怪。

現(xiàn)在美國10年期國債收益率是3.73%，我們10年期國債收益率是2.72%，二者有1%的息差。

由于2021年之前，有大量外資涌入我們債券市場(chǎng)買國債，2022年1月，外資持有我們債券是達(dá)到4萬億元的峰值，一年平均會(huì)流入5000億左右。

但在2022年美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息后，就有大量外資從我們債券市場(chǎng)流出。

截止2023年1月，外資持有我們債券是下降到3.28萬億元，一年流出了8000億元左右。

這是市場(chǎng)資金在中美利差影響下，一個(gè)正常結(jié)果，自然會(huì)給我們匯率帶來貶值壓力。

所以，過去這一年，我們匯率貶值的主要原因還是受美聯(lián)儲(chǔ)加息影響。

在6月13日央行宣布部分降息后，我們10年期國債收益率是一度有一波快速下挫，這是因?yàn)檎Ｑ胄薪迪ⅲ瑖鴤找媛示蜁?huì)跌。

但可以看到，僅過了1幾天，我們10年期國債收益率就漲回來。

這說明，在6月13日降息之后，有一波國債拋售潮，這個(gè)主要就是一部分外資拋售我們國債流出，這也是最近人民幣貶值的主要原因。

同時(shí)，我們也需要注意，當(dāng)前已經(jīng)到了美聯(lián)儲(chǔ)加息的尾聲，美聯(lián)儲(chǔ)最多再撐過下半年，明年就有可能進(jìn)入降息周期。

一旦明年美聯(lián)儲(chǔ)降息，那么中美利差就會(huì)縮小，那么自然又會(huì)有一些外資流入買我們國債，那到時(shí)候人民幣匯率自然就會(huì)進(jìn)入反彈周期。

在美聯(lián)儲(chǔ)激進(jìn)加息周期里，中美利差這么大，人民幣匯率過去這一年整體維持在7附近來回徘徊，是很正常的。

其實(shí)，當(dāng)前中美利差這么大，當(dāng)前匯率還能維持在7附近，是很不容易的。

現(xiàn)在更關(guān)鍵，還是熬過美聯(lián)儲(chǔ)加息周期，只要熬過去，就會(huì)扭轉(zhuǎn)當(dāng)前局面。

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