曾經(jīng)熱衷白酒的“公募一哥”張坤一季度轉(zhuǎn)頭重倉醬油巨頭，讓中炬高新賺足了投資者的眼球。近期，中炬高新又因定增和回購兩個(gè)大動(dòng)作引發(fā)市場熱議。

大股東包攬定增彰顯實(shí)業(yè)決心

7月26日，中炬高新發(fā)布2021年非公開發(fā)行A股股票預(yù)案，擬向控股股東中山潤田投資有限公司（下稱“中山潤田”）非公開發(fā)行股票約2.39億股，預(yù)計(jì)募集資金總額（含發(fā)行費(fèi)用）不超過77.91億元。扣除發(fā)行費(fèi)用后的募集資金凈額將用于陽西美味鮮食品有限公司300萬噸調(diào)味品擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目及補(bǔ)充流動(dòng)資金。同日，中炬高新還發(fā)布回購股份公告，擬用自有資金回購不低于3億元不超過6億元的股票，回購的股份將用于注銷。

打出定增和回購“組合拳”的中炬高新，將呈現(xiàn)出哪些值得期待的變化，大股東包攬定增背后有怎樣的意圖？

穿透股權(quán)關(guān)系，中山潤田背后正是赫赫有名的寶能集團(tuán)，讓市場對此次定增更加關(guān)注。公告發(fā)布后，中炬高新股票長時(shí)間占據(jù)雪球APP熱度頭名。

翻開寶能旗下三大上市公司（中炬高新、南玻、韶能股份(4.870, 0.06, 1.25%)）近年來財(cái)務(wù)報(bào)表，業(yè)績無一不是保持穩(wěn)健增長態(tài)勢。以中炬高新為例，寶能入主后對中炬高新實(shí)施了系列改革，推動(dòng)人才激勵(lì)體系變革以及管理團(tuán)隊(duì)優(yōu)化，人均薪酬、人均創(chuàng)收大幅上升，為實(shí)現(xiàn)“國內(nèi)超一流大型食品企業(yè)集團(tuán)”目標(biāo)奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。數(shù)據(jù)顯示，2015年至2020年，中炬高新營業(yè)收入從27.6億元增至51.2億元，幾乎翻倍；歸屬股東凈利潤從2.5億元增至8.9億元，增長了2.6倍。同時(shí)，該公司銷售毛利率從2015年的35.07%升至2020年的41.56%；加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率同步從10.16%升至20.96%。寶能成為大股東以來，不但從未減持，此次還以全包定增方式提高持股比例，鎖定期三年，并拋出回購計(jì)劃，其深耕實(shí)業(yè)的決心及行動(dòng)力可見一斑。

順勢而為向第一發(fā)起沖擊

國內(nèi)調(diào)味品行業(yè)參與者眾多，市場競爭激烈。寶能戰(zhàn)略投資以來，持續(xù)釋放經(jīng)營活力，中炬高新已穩(wěn)坐國內(nèi)調(diào)味品市場第二把交椅，旗下“美味鮮”和“廚邦”醬油也早已成為消費(fèi)者耳熟能詳?shù)钠放啤５蠊蓶|和上市公司顯然并不滿足于此。

本屆董事會(huì)換屆，中炬高新就明確了聚焦調(diào)味品主業(yè)的戰(zhàn)略定位，并提出五年“雙百”目標(biāo)：即從2019年到2023年，公司用五年的時(shí)間，按照三步走發(fā)展戰(zhàn)略，以內(nèi)生式發(fā)展為主，發(fā)展壯大調(diào)味品主業(yè)，以外延式發(fā)展為輔，開展兼并收購，通過內(nèi)外并舉的措施，實(shí)現(xiàn)健康食品產(chǎn)業(yè)年?duì)I業(yè)收入過百億，年產(chǎn)銷量過百萬噸的雙百目標(biāo)。

此次定增完成后，中山潤田持股比例將從25%提升至42.31%，這也讓中炬高新股權(quán)結(jié)構(gòu)更為穩(wěn)定，妥妥的辦大事的前奏。定增預(yù)案首次披露了“世界的廚邦，人類的調(diào)味師”這一愿景，定增、募投項(xiàng)目金額規(guī)格之高，劍指調(diào)味品一哥海天味業(yè)(112.280, -2.20, -1.92%)。

定增公告中炬高新明確表示，此次定增旨在進(jìn)一步擴(kuò)大調(diào)味食品業(yè)務(wù)市場占有率與市場份額，快速完成全國化網(wǎng)絡(luò)布局，提高品牌的影響力及美譽(yù)度，完善渠道的多元化發(fā)展，公司亟需與業(yè)務(wù)規(guī)模相匹配的資金量用以支撐公司運(yùn)營和周轉(zhuǎn)。

當(dāng)前，海天味業(yè)領(lǐng)先優(yōu)勢巨大，特別是其在B端市場以及營銷渠道的護(hù)城河短期仍難以攻破。但中炬高新無疑是最有實(shí)力的挑戰(zhàn)者。近年來，中炬高新跑出更加強(qiáng)勁的加速度，雙方差距不斷縮小。2015年至2020年其歸母凈利潤平均增速為29.6%，而海天味業(yè)這一數(shù)值為20.7%。2020年，中炬高新歸母凈利潤增速為24%，海天味業(yè)為19.6%。

在營銷渠道上，2020年末海天味業(yè)共擁有經(jīng)銷商7051家，實(shí)現(xiàn)了在中國地級及以上城市100%覆蓋率；同期中炬高新公司經(jīng)銷商數(shù)量已超過1400家，在全國地級市開發(fā)率達(dá)89.02%,區(qū)縣市場累計(jì)開發(fā)率51.04%，是為數(shù)不多的擁有全國性網(wǎng)絡(luò)的調(diào)味品企業(yè)之一。廚邦的營銷渠道還未實(shí)現(xiàn)全覆蓋，這也意味著其仍有巨大潛力等待挖掘，追趕后勁仍然很足。

在產(chǎn)品品質(zhì)上，C端消費(fèi)者口中，廚邦醬油幾乎就是高品質(zhì)的代名詞。《消費(fèi)者報(bào)道》此前曾向權(quán)威第三方測試機(jī)構(gòu)送檢22款主要品牌醬油產(chǎn)品，對鮮味（氨基酸態(tài)氮、谷氨酸鈉）、品質(zhì)（總酸、銨鹽占比、食鹽）、安全（山梨酸、苯甲酸即防腐劑）進(jìn)行全方位測評，廚邦特級生抽得分名列前茅，也是從更實(shí)證的角度印證了廚邦在消費(fèi)者的“有口皆碑”。“曬足180天，廚邦醬油美味鮮”口號廣為流傳，在家庭消費(fèi)場景，中炬高新已建立了獨(dú)一無二的品牌優(yōu)勢。

銷售毛利率方面，由于中炬高新廚邦品牌產(chǎn)品的原材料全為黃豆，成本較高，但釀出的醬油口感醇厚；海天的原材料為黃豆+豆粕，黃豆的價(jià)格比豆粕高，而豆粕釀制醬油出油率高于黃豆約25%-30%，因此，中炬高新毛利率略低于海天味業(yè)。不過，近三年中炬高新毛利率逐年提升，2020年41.56%的毛利率已與海天味業(yè)的42.17%非常接近。

此時(shí)，中炬高新定增擴(kuò)產(chǎn)、堅(jiān)決果敢向行業(yè)第一發(fā)起沖擊，已是順勢而力。

加碼調(diào)味品迎接行業(yè)拐點(diǎn)

在2020年以來新冠肺炎疫情影響下，與餐飲行業(yè)息息相關(guān)的調(diào)味品企業(yè)短期受到明顯沖擊。今年春節(jié)后調(diào)味品普遍面臨需求疲軟、庫存高企等問題，疊加大豆、白糖等原材料價(jià)格上漲，企業(yè)利潤空間被壓制。從二級市場表現(xiàn)來看，調(diào)味品板塊今年上半年步入調(diào)整區(qū)間，整體走勢弱于大盤。

不過，隨著國內(nèi)疫情得到有效控制，生產(chǎn)、經(jīng)營活動(dòng)持續(xù)恢復(fù)，居民可支配收入增速已逐漸接近疫情前水平。從消費(fèi)者信心指數(shù)上看，2021年5月份消費(fèi)者消費(fèi)意愿指數(shù)環(huán)比提升，止住了3月份以來的下滑趨勢。據(jù)研究機(jī)構(gòu)判斷，餐飲行業(yè)也在持續(xù)回暖，下半年中秋及國慶旅游旺季將進(jìn)一步刺激餐飲需求端，利于調(diào)味品去庫存的推進(jìn)及收入端的改善，行業(yè)拐點(diǎn)即將來臨。

華泰證券(14.470, -0.18, -1.23%)認(rèn)為，當(dāng)前調(diào)味品行業(yè)的基本面見底已基本確認(rèn)，中短期基本面有望迎逐季度改善，長期高景氣仍將維系，龍頭企業(yè)有望受益行業(yè)短期調(diào)整帶來的市場份額提升，長期則充分受益于調(diào)味品賽道整體的需求增長、競爭格局穩(wěn)定、品類拓展，有望憑借自身所構(gòu)建的研發(fā)、品牌、渠道護(hù)城河，在未來享受較穩(wěn)定的業(yè)績增長及較高的估值水平。

中炬高新此時(shí)推出定增方案，聚集資源做大做強(qiáng)調(diào)味品主業(yè)，自然有其清晰的戰(zhàn)略考慮。

不同于其他食品企業(yè)，調(diào)味品在廠房建設(shè)后大部分需要3-6個(gè)月不等的發(fā)酵周期。以醬油為例，傳統(tǒng)的醬油釀造工藝需發(fā)酵6個(gè)月后方可產(chǎn)出，若不提前布局產(chǎn)能，后續(xù)難以匹配銷售高峰。

海天味業(yè)、中炬高新產(chǎn)能利用率均在95%以上，趨于飽和，而海天味業(yè)已經(jīng)著手增資擴(kuò)產(chǎn)、加大產(chǎn)能。中炬高新2020年建產(chǎn)能超70萬噸，當(dāng)年總產(chǎn)量69.58萬噸，產(chǎn)能利用率在96%以上。只有解決產(chǎn)能制約問題，才能保證公司穩(wěn)定的產(chǎn)品產(chǎn)出供應(yīng)。因此，擴(kuò)大產(chǎn)能是中炬高新進(jìn)一步滿足市場需求、擴(kuò)大市場占有率、鞏固市場領(lǐng)先地位的必經(jīng)之路。

另外，與海天味業(yè)相比，中炬高新的廚邦產(chǎn)品線相對單一。在市場上走訪時(shí)不難發(fā)現(xiàn)，超市貨架上擺滿海天各種細(xì)分類型的醬油，而廚邦醬油可見品類較少，通過產(chǎn)能擴(kuò)張可以彌補(bǔ)中炬高新調(diào)味品種類不足的短板。

也有投資者質(zhì)疑，投資121.5億元開啟300萬噸擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目是否有些激進(jìn)？

需要明確的是，這300萬噸并非單一醬油產(chǎn)能，而是涵蓋了醬油、食醋、蠔油、醬類、復(fù)合調(diào)味料等產(chǎn)品的產(chǎn)能。

其次，綜合調(diào)味品市場空間廣闊。根據(jù)艾媒咨詢的數(shù)據(jù)，2020年調(diào)味品市場規(guī)模達(dá)到3950億元。但是，市占率10%以上，即營收超400億級的企業(yè)尚未出現(xiàn)。縱觀調(diào)味品行業(yè)，海天味業(yè)2020年?duì)I業(yè)收入為227.9億元，居行業(yè)首位；中炬高新營業(yè)收入為51.2億元，排名第二。在業(yè)內(nèi)人士看來，調(diào)味品行業(yè)還有很大整合空間，隨著人們消費(fèi)升級需求不斷增加，龍頭企業(yè)品牌壁壘會(huì)不斷加強(qiáng)，未來市場份額向幾大龍頭企業(yè)不斷集中的情況。在市場規(guī)模上，與日本相比，我國人均調(diào)味品消費(fèi)量較低，中國調(diào)味品協(xié)會(huì)此前一份數(shù)據(jù)顯示，日本人均調(diào)味品消費(fèi)量為25.8kg，我國僅為 9.3kg，消費(fèi)規(guī)模不及日本的一半。未來我國調(diào)味品人均消費(fèi)規(guī)模還有較大的提升空間，調(diào)味品作為黃金賽道的天花板將不斷抬升。

此外，一個(gè)易知的行業(yè)常識是，擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目將視市場情況分批實(shí)施，并不會(huì)激進(jìn)擴(kuò)張。

由此看來，中炬高新增300億遠(yuǎn)期產(chǎn)能的目標(biāo)并非遙不可及。若順利實(shí)施，公司調(diào)味品、食用油總產(chǎn)能將達(dá)到470萬噸，營收規(guī)模接近300億，凈利潤達(dá)到60億。

厘清定增背后邏輯，中炬高新未來圖景漸漸浮現(xiàn)。依托大股東長期發(fā)展信念，通過定增擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目、拓展銷售渠道、加大產(chǎn)品開發(fā)力度，持續(xù)發(fā)力為調(diào)味品布局賦能，并依托無以比擬的產(chǎn)品和品牌優(yōu)勢，中炬高新將開啟新一輪跨越發(fā)展周期，并有望完成追趕者到領(lǐng)跑者的轉(zhuǎn)變。

免責(zé)聲明：市場有風(fēng)險(xiǎn)，選擇需謹(jǐn)慎！此文僅供參考，不作買賣依據(jù)。

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