來源：券商中國(guó)

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借殼清淡，炒殼狂歡。

近日，聯(lián)儲(chǔ)證券發(fā)布《2022年度A股并購市場(chǎng)報(bào)告及2023年年度展望》（以下簡(jiǎn)稱“報(bào)告”），數(shù)據(jù)顯示，2022年僅有4家上市公司首次披露借殼交易，相比上一年度進(jìn)一步下滑。

盡管“真借殼”少，但“借殼傳聞”頻頻出現(xiàn)，相關(guān)上市公司股價(jià)被市場(chǎng)熱炒。根據(jù)統(tǒng)計(jì)，2022年“西鳳酒借殼”、“習(xí)酒借殼”、“勁酒借殼”以及“榮耀借殼”四大傳聞，讓一批上市公司股價(jià)坐上“過山車”，涉及多達(dá)25只股票出現(xiàn)股價(jià)異動(dòng)，部分個(gè)股在傳聞傳出后的3個(gè)月股價(jià)大漲逾60%。

這反映出部分中小投資者仍將借殼上市視為眾多績(jī)差公司規(guī)避退市、起死回生的“靈丹妙藥”，而莊家利用借殼上市題材進(jìn)行二級(jí)市場(chǎng)炒作，幾乎屢試不爽。

借殼上市進(jìn)一步趨冷

隨著注冊(cè)制的實(shí)施，并購市場(chǎng)中曾備受關(guān)注的“借殼上市”正在加速被邊緣化。

根據(jù)聯(lián)儲(chǔ)證券發(fā)布的《2022年度A股并購市場(chǎng)總結(jié)與2023年度展望》并購報(bào)告（以下簡(jiǎn)稱《報(bào)告》），2022年僅有4家上市公司首次披露借殼交易，較2021年的9家進(jìn)一步下滑。

盡管2019年監(jiān)管層修訂《關(guān)于修改上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法的決定》，允許符合國(guó)家戰(zhàn)略的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)相關(guān)資產(chǎn)在創(chuàng)業(yè)板重組上市，恢復(fù)重組上市配套融資等，但從結(jié)果來看，在注冊(cè)制時(shí)代下，殼資源貶值趨勢(shì)不變，A股借殼上市交易數(shù)量持續(xù)下滑。

另一方面，監(jiān)管對(duì)借殼上市的審核保持從嚴(yán)態(tài)度。根據(jù)聯(lián)儲(chǔ)證券統(tǒng)計(jì)，借殼上市過會(huì)率僅為22.22%，審批難度大幅增加。2022年首次披露的4例借殼交易中，已有2例在發(fā)布預(yù)案后宣告終止。在審核時(shí)長(zhǎng)方面，2022年成功過會(huì)的3例借殼上市交易，從董事會(huì)預(yù)案到取得證監(jiān)會(huì)批文的平均時(shí)長(zhǎng)高達(dá)452天。與2022年IPO過會(huì)平均時(shí)長(zhǎng)349天相比，借殼上市不再具備審批效率的優(yōu)勢(shì)。

“賭重組”現(xiàn)象仍然活躍

盡管殼價(jià)值進(jìn)入下行通道，但二級(jí)市場(chǎng)的“賭重組、博借殼”的投機(jī)心態(tài)嚴(yán)重。

在大盤走弱的背景下，部分個(gè)股因具有重組概念而被市場(chǎng)熱炒。根據(jù)聯(lián)儲(chǔ)證券剔除2022年新股及恢復(fù)上市股票后的口徑統(tǒng)計(jì)2022年個(gè)股漲幅排行榜，前十大股票中有一半具有“重組概念”或曾被傳出“重組傳聞”。

具體來看，漲幅排名首位的是綠康生化，2022年漲幅高達(dá)381.32%。公開資料顯示，綠康生化為獸藥企業(yè)，在新能源風(fēng)口下，去年7月擬6倍溢價(jià)跨界收購光伏產(chǎn)業(yè)鏈公司江西緯科100%股權(quán)，消息一出，備受各方關(guān)注。今年1月綠康生化完成工商變更，江西緯科正式被納入合并報(bào)表范圍。

從綠康生化后期的股價(jià)表現(xiàn)來看，市值漲幅與收購標(biāo)的體量實(shí)際上并不匹配，顯示出市場(chǎng)對(duì)光伏概念和重組概念的熱捧。據(jù)悉，標(biāo)的公司2021年-2022年虧損，資產(chǎn)負(fù)債率超過90%，上市公司彼時(shí)解釋，前期大量的研發(fā)投入導(dǎo)致存在未彌補(bǔ)虧損，同時(shí)標(biāo)的股東提供借款。此次并購交易對(duì)價(jià)為9500萬元，但上市公司市值卻暴漲60億元。

個(gè)股漲幅排名在第二的西安飲食，2022年漲幅同樣逾300%。而人人樂、通潤(rùn)裝備、園城黃金、英飛拓等也大漲200%以上。據(jù)悉，比如西安飲食、人人樂曾因被傳出“西鳳酒借殼傳聞”而被市場(chǎng)熱炒。

事實(shí)上，根據(jù)聯(lián)儲(chǔ)證券統(tǒng)計(jì)，2022年A股市場(chǎng)多達(dá)25只股票因四大借殼傳聞（“西鳳酒借殼”、“習(xí)酒借殼”、“勁酒借殼”、“榮耀借殼”）而被炒作。

比如“習(xí)酒借殼”傳聞，牽扯出7只股票股價(jià)異常波動(dòng)，如貴廣網(wǎng)絡(luò)、貴繩股份、*ST天成（維權(quán)）等均曾是“緋聞對(duì)象”，其中，*ST天成在傳聞3個(gè)月內(nèi)大漲逾90%，貴廣網(wǎng)絡(luò)同期大漲逾80%。上述上市公司發(fā)布多次股價(jià)異常波動(dòng)公告。

相較而言，真正明確重組上市意向的上市公司，其股價(jià)較上述炒作概念的來說反而表現(xiàn)平平。數(shù)據(jù)顯示，去年共有4家上市公司首次披露借殼上市，分別為ST熱電（維權(quán)）、祁連山、山東華鵬、同達(dá)創(chuàng)業(yè)。

以停牌前1日至預(yù)案披露后10個(gè)交易日來看，短期內(nèi)ST熱電和同達(dá)創(chuàng)業(yè)均出現(xiàn)股價(jià)下跌、山東華鵬微漲不到5%，祁連山上漲26.92%；長(zhǎng)期來看（以預(yù)案披露日至2022年最后1個(gè)交易日來衡量），ST熱電上漲27.96%，其他三只股票均出現(xiàn)股價(jià)下跌，其中同達(dá)創(chuàng)業(yè)跌逾40%。

業(yè)內(nèi)建言

隨著全面注冊(cè)制實(shí)施，企業(yè)直接上市通道已變得十分順暢并且高效。相較而言，借殼上市談判難度大、審核嚴(yán)，其作為優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)上市通道的價(jià)值日漸消散。不過，從上述案例可看出，炒殼和賭重組的投機(jī)心態(tài)不減。

圍繞借殼炒殼問題，聯(lián)儲(chǔ)證券建言稱，關(guān)閉借殼上市通道，與境外成熟市場(chǎng)的監(jiān)管規(guī)則進(jìn)一步接軌，實(shí)現(xiàn)上市公司殼價(jià)值徹底歸零，阻斷“投機(jī)者”的炒作念想，還可以讓二級(jí)市場(chǎng)估值回歸到上市公司內(nèi)在的資產(chǎn)和業(yè)務(wù)價(jià)值。

同時(shí)，其建議對(duì)于借殼上市的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行調(diào)整。例如可對(duì)同行業(yè)或者有產(chǎn)業(yè)上下游關(guān)聯(lián)性的資產(chǎn)注入行為適當(dāng)放寬借殼上市的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)。相反，對(duì)于交易雙方業(yè)務(wù)毫無關(guān)聯(lián)性，且上市公司在購入資產(chǎn)的同時(shí)出售主要經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)的要嚴(yán)加監(jiān)管，即使擬購入資產(chǎn)規(guī)模沒有達(dá)到所謂的借殼上市標(biāo)準(zhǔn)，監(jiān)管部門也有權(quán)根據(jù)“實(shí)質(zhì)大于形式”的原則將其認(rèn)定為借殼上市。

此外，聯(lián)儲(chǔ)證券還認(rèn)為，應(yīng)該引導(dǎo)巨頭企業(yè)重組實(shí)行先退后上。“可借鑒美國(guó)等成熟的資本市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)，監(jiān)管部門引導(dǎo)并支持上市公司先私有化退市，巨頭企業(yè)與上市公司在場(chǎng)外進(jìn)行并購重組，完成后再一起重新上市。這樣一來可以避免股價(jià)瘋狂上抬導(dǎo)致發(fā)行定價(jià)過高、影響交易雙方利益，二來可以防范內(nèi)幕交易。”

晨壹投資創(chuàng)始人劉曉丹在近期的投資人年度會(huì)議上表示，A股的殼資源會(huì)繼續(xù)貶值，若沒有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)可支撐，擁有上市公司殼將越來越成為一種負(fù)擔(dān)。但是A股私有化交易可能還要晚一段時(shí)間才會(huì)出現(xiàn)。這需要一個(gè)漫長(zhǎng)深度的熊市，很多公司開始認(rèn)為維護(hù)上市成本太高，或者企業(yè)估值被長(zhǎng)期低估，同時(shí)各方放棄擁有一個(gè)上市公司的情結(jié)，才可能看到上市公司主動(dòng)提出私有化下市。

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