成都募資圈流傳著這樣一個(gè)故事：

某老板手握2億“閑錢”，原打算投酒店，但受疫情影響，未能如愿。為了盤活這2億的資金，四處考察本地PE/VC。然后各家IR或負(fù)責(zé)人請客吃飯聯(lián)絡(luò)感情，忙活了好一陣兒。

(資料圖片)

最后大佬深思熟慮，雇幾個(gè)人組了個(gè)投資團(tuán)隊(duì)，自己去炒了二級(jí)市場。22年底，賬上還有4000多萬。

“成都不少有錢人，寧愿自己炒股虧掉，也不愿意投股權(quán)。”在募資端深耕多年的“孫總”告訴我。這不是孫總的個(gè)人看法，一位個(gè)人LP對此也頗為認(rèn)同。她說，“在不少老錢看來，現(xiàn)在最大的風(fēng)險(xiǎn)就是投資風(fēng)險(xiǎn)。”

不過，10年前可與今天大不一樣。那時(shí)個(gè)人LP以膽大著稱。活躍程度甚至不輸沿海發(fā)達(dá)地區(qū)。進(jìn)駐成都的外來機(jī)構(gòu)，既募得容易也投得順利。GP與LP一幅“其樂融融”的景象。

只是時(shí)過境遷，今天的成都有錢人恐怕不會(huì)再優(yōu)先配置股權(quán)投資了。但四川不少頗具實(shí)力的大企業(yè)，正在積極涉足一級(jí)市場。雖然從整體來看，出資頻率、出資金額都還與沿海地區(qū)存在一定差距，但日漸成為一股不可忽視的力量。

那么10年來，個(gè)人LP是如何從“積極”變?yōu)椤氨Ｊ亍钡模慨a(chǎn)業(yè)LP又處于什么發(fā)生階段？川內(nèi)持續(xù)活躍的市場化LP到底有哪些？要回答這些問題，我們必須回到2009年。

熱鬧的個(gè)人LP，被泡沫催熟的果子

2009年，創(chuàng)業(yè)板開板。在首批上市的28企業(yè)中，有3家四川企業(yè)名列其中。“名不見經(jīng)傳”的九鼎投資因押注了其中兩家：吉峰農(nóng)機(jī)和金亞科技，一炮而紅。

天使投資人聶松向我說道，“成都市場的火熱，九鼎功不可沒。”聶松親身經(jīng)歷了成都市場的變遷。他最早在九鼎工作，后進(jìn)入五糧液基金，目前不僅從事投資，還創(chuàng)辦了一家供應(yīng)鏈企業(yè)。

據(jù)他介紹，九鼎在成都不斷下注，先后投資了便利店品牌紅旗連鎖、高端家居賣場富森美、液態(tài)氣體生產(chǎn)商四川橋園氣體……“全部項(xiàng)目中，大約三分之一都在成都。”

除了九鼎外，德同資本、軟銀中國、英飛尼迪、凱雷資本、深創(chuàng)投、美國黃石基金等機(jī)構(gòu)都先后進(jìn)入成都。2011年《上海證券報(bào)》報(bào)道，僅成都高新區(qū)就先后吸引了20余家機(jī)構(gòu)入駐，僅在高新區(qū)就投資了約30億元。

資本與機(jī)構(gòu)的涌入，與成都震后的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇密切相關(guān)。災(zāi)后重建的天量投資，和為吸引投資不斷改善的營商環(huán)境，奠定了企業(yè)壯大和居民財(cái)富增長的基礎(chǔ)。那時(shí)的成都，在項(xiàng)目端和資本端，都存在巨大機(jī)會(huì)。

據(jù)當(dāng)時(shí)《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道》的披露，九鼎旗下正道九鼎基金、昆吾九鼎基金和夏啟九鼎三期基金。2010年底投資回報(bào)倍數(shù)分別為4.26倍、3.52倍和4.12倍。

而德同資本在成都的第一期基金，在德同所有子基金里“投資回報(bào)率最高”。其中，5000萬參股的厚普股份，最終帶來了超過16倍的回報(bào)。

市場上不斷傳出基金設(shè)立、項(xiàng)目融資、企業(yè)上市的消息，熱鬧的景象給孫總留下了深刻印象。“創(chuàng)業(yè)板那一波，九鼎、德同等機(jī)構(gòu)投得非常好。”孫總向筆者回憶道。

投資端的火熱，迅速點(diǎn)燃了成都的LP市場。

據(jù)聶松回憶，當(dāng)時(shí)成都LP絕大部分是都是個(gè)人投資者。“在九鼎的LP結(jié)構(gòu)中，數(shù)量可以占到90%以上，金額占到70%左右。”

“這些投資者大部分是房地產(chǎn)/建筑、連鎖餐飲、外貿(mào)和醫(yī)療企業(yè)的中小企業(yè)主。主要訴求就是追求收益率。”好買基金成都分公司總經(jīng)理周雨補(bǔ)充道。

周雨曾在銀行、信托工作，長期服務(wù)成都的高凈值人群。在她看來，相比于其他中西部城市，這一時(shí)期成都有錢人在股權(quán)投資上更為活躍，甚至“不比沿海地區(qū)差。”

她從地域文化上又給了一種解釋：“成都人喜歡麻將，骨子里都有一些賭性。對于股權(quán)投資的接受度相對較高。”

于是，創(chuàng)業(yè)板行情，災(zāi)后重建的巨大投入，再加上獨(dú)特的地域文化。三者共同刺激了成都LP的活躍度。

但當(dāng)時(shí)的成都市場更像是被泡沫催熟的果子。不少LP“投資比較粗放，對過程管理不太清晰。”這些特征又為日后的“坎坷”埋下了伏筆。

三次暴擊，追求高收益的投資人不存在了

2012年，監(jiān)管層對A股IPO踩下了急剎車。自當(dāng)年下半年開始，IPO數(shù)量、融資規(guī)模逐月走低。11月開始，監(jiān)管層對800余家申請IPO的公司開展了財(cái)務(wù)大檢查。據(jù)《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》報(bào)道，此后5個(gè)月時(shí)間里（至2013年3月），有多達(dá)166家企業(yè)撤回了上市申請。

IPO暫停不僅打亂了GP的節(jié)奏，更打斷了成都個(gè)人LP此前的樂觀情緒。原本通過迅速上市帶來豐厚回報(bào)的期望，變成了漫長的等待。

不過真正影響LP投資信心的，還是緊接著發(fā)生的金融亂象。

具體事件不說了，擺一個(gè)數(shù)據(jù)吧。據(jù)2015年4月《人民網(wǎng)》報(bào)道，截至?xí)r年3月，成都對這次金融亂象下發(fā)責(zé)令整改通知多達(dá)1346份，立案查處企業(yè)79家，移交涉嫌非法集資企業(yè)52家。

成都的投資者，被真正地“上了一課”。“本地私募亂搞的、放貸的非常多，也算是成都一大特色了。”一位個(gè)人LP向筆者說道，“讓成都老一輩的有錢人，多少都被割了韭菜。”

雖然正規(guī)機(jī)構(gòu)并未被金融亂象波及，但“城門失火殃及池魚”。這一事件對投資人造成較大沖擊。于是，成都的高凈值人群開始分化。一部分投資者退出了私募股權(quán)的游戲。在聶松的記憶里，到2015年前后，九鼎的LP結(jié)構(gòu)中，個(gè)人LP已經(jīng)不再是主流。

而留在牌桌上的人，也更加關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)。傾向于把資金投向知名度更高的頭部機(jī)構(gòu)。

但2015年已經(jīng)度過了創(chuàng)業(yè)板紅利期。市場環(huán)境發(fā)生了翻天覆地的變化，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)成為當(dāng)時(shí)投資的主流賽道。

雖然成都消費(fèi)、文娛和軟件行業(yè)蓬勃發(fā)展，也誕生了極米科技、咕咚、百詞斬、醫(yī)聯(lián)、23魔方等明星企業(yè)。但這里“畢竟不是北京，不可能坐在咖啡館里就投出互聯(lián)網(wǎng)的創(chuàng)新項(xiàng)目。”

不論是成都本地GP，還是外來機(jī)構(gòu)，都沒有趕上移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)浪潮。曾經(jīng)叱咤風(fēng)云的幾家人民幣機(jī)構(gòu)，也沒能復(fù)制此前的成功。

所以對于2015年前后下注的投資人而言，“感受都不太好”。一方面周期過長，另一方面難以退出。

幾位投資人和IR都講述了類似的觀察：“到了18年，很多項(xiàng)目特別貴，消費(fèi)、移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)……不僅退不出來，還死掉不少。”“有的LP投了全國名頭很響的美元基金，10年了退出都遙遙無期。”

“IPO暫停”“金融亂象暴雷”“泡沫大退出難”。三次暴擊，讓成都的LP終于知道了這一行為什么叫做“風(fēng)險(xiǎn)投資”。

不少有錢人（特別是老錢）的觀點(diǎn)終于統(tǒng)一了起來：“股權(quán)投資是所有金融資產(chǎn)里最差的：一，沒有流動(dòng)性；二，沒有透明性；三，許諾的高收益，實(shí)際上也沒有。”

于是就出現(xiàn)了本文開頭“寧愿炒股也不愿意投資股權(quán)”的故事。

“二級(jí)市場風(fēng)險(xiǎn)也高，收益也不咋的。但起碼看得見、摸得著。2億虧到4000萬，好歹是自己虧的，自己認(rèn)栽。但如果放在你私募里虧了，只能是啞巴吃黃連，有苦說不出。”歸根到底，就是信任打破了，彌合不了。

而LP驗(yàn)證GP能力的邏輯也很是獨(dú)特。

孫總說，有一個(gè)在LP那里很普遍的問題，讓她印象深刻。在考察投資數(shù)據(jù)之前，老錢們往往最先發(fā)問：“你們老板身價(jià)有多少？”

言下之意，“你都沒掙過大錢，憑什么幫我管錢呢？”

有錢人的統(tǒng)一心理就在這里——“自己一輩子經(jīng)歷了這么多商場沉浮，就憑你們幾個(gè)打工仔還能干得過我嗎？”“而只有跟著更有錢的人，才能賺到更多的錢。”

那么多少錢才算“更有錢”呢？這就是一個(gè)仁者見仁、智者見智的事了。“總之，人家就是看不上你的智力勞動(dòng)。當(dāng)然你的智力勞動(dòng)也未必真的帶來了收益。”孫總總結(jié)道。

所以，要募到這些超高凈值人群的錢就變得非常困難。

不過這個(gè)市場中總有投資者。只是已經(jīng)和10年前洋溢著“青春”“活潑”甚至“理想主義”的氣氛顯著不同了。

除了更偏好于專項(xiàng)基金外，這些投資人還有兩個(gè)表現(xiàn)：第一，對于國有資本入局更持積極和歡迎的態(tài)度。在他們看來，國資進(jìn)入相當(dāng)于增加了一道風(fēng)控程序，“至少說明這個(gè)項(xiàng)目不會(huì)跑路。”

第二，股權(quán)母基金相對更受歡迎。“這個(gè)邏輯也很簡單，以更分散的方式優(yōu)中選優(yōu)，踩雷的概率更小一些。”

可見，務(wù)實(shí)乃至保守是這一屆個(gè)人LP的投資風(fēng)格。所以孫總給出了自己的結(jié)論，在成都，“那種追求超高收益的個(gè)人LP幾乎不存在了。”

還有后來人，產(chǎn)業(yè)LP下場“試水”

那么產(chǎn)業(yè)LP呢？

2015年前后，當(dāng)一部分本土機(jī)構(gòu)和外來機(jī)構(gòu)，集體追逐移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)浪潮的時(shí)候。還有一部分成都VC，戰(zhàn)略性地轉(zhuǎn)向了更“接地氣”的制造業(yè)。更加堅(jiān)定地投資電子信息、智能制造和軍工航天等成都的優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)。

這些機(jī)構(gòu)又以博源資本、鼎祥資本、鼎興量子等為代表。鼎興量子總經(jīng)理金宇航在2016年表達(dá)的觀點(diǎn)就頗具代表性：美元基金投資互聯(lián)網(wǎng)和消費(fèi)的那一套打法并不適合所有機(jī)構(gòu)，工業(yè)4.0的頂層設(shè)計(jì)反而孕育著更多機(jī)會(huì)。

而站在LP的角度，這些機(jī)構(gòu)投資布局制造業(yè)，一部分原因就是產(chǎn)業(yè)LP所賦予的基因。

先以博源資本為例。航空航天是博源主要的投資賽道之一，過去10余年博源先后投資了愛樂達(dá)、沃飛長空、立航科技、騰盾股份、天成航空、長之琳等一批項(xiàng)目。涉及無人機(jī)、航空零部件、航空材料、飛機(jī)地面設(shè)備等諸多領(lǐng)域。而在它的背后則站著航空工業(yè)的產(chǎn)業(yè)方海特集團(tuán)。

海特集團(tuán)是成都一家集成電路研發(fā)制造，航空工程技術(shù)與服務(wù)、核心裝備制造“三位一體”的高科技企業(yè)。特別是在航空工程與航空發(fā)動(dòng)機(jī)技術(shù)、人工智能、民用飛行仿真模擬技術(shù)等領(lǐng)域有非常深厚積累。

又比如成立于2014年的鼎祥資本。它是德勝集團(tuán)設(shè)立的投資平臺(tái)。四川德勝集團(tuán)創(chuàng)辦于樂山，早期主要從事鋼鐵產(chǎn)業(yè)鏈的實(shí)業(yè)經(jīng)營，后來逐步發(fā)展為以釩鈦新材料為主業(yè)的綜合性產(chǎn)業(yè)集團(tuán)。

“這幾乎是四川未上市企業(yè)中最有錢的公司。”一位投資人跟我說，在德勝集團(tuán)的加持下，鼎祥資本在新能源、新材料、先進(jìn)制造等領(lǐng)域的投資都頗具實(shí)力。

此外，同樣來自于樂山的峨勝水泥、和邦股份、巨星集團(tuán)、海天股份等，也是多次出手的產(chǎn)業(yè)LP。這些實(shí)業(yè)大佬被外界稱為成都資本市場的“樂山幫”。

2019年，峨勝水泥組建了自己旗下的投資平臺(tái)——天府三江資本。據(jù)官方披露的信息顯示，其管理的投資規(guī)模超過30億，并且與高瓴、高毅、正心谷、華登國際、高榕、五源等機(jī)構(gòu)建立了長期合作。

同為樂山企業(yè)的德勝集團(tuán)和峨勝水泥，更不乏聯(lián)手投資的案例。比如，峨勝水泥和德勝集團(tuán)聯(lián)合投資了民航維修廠商“成發(fā)泰達(dá)”，據(jù)招股書顯示，兩家企業(yè)（及關(guān)聯(lián)方）分別持有成發(fā)泰達(dá)9.19%、13.85%股權(quán)，為公司重要股東。

除此之外，2015年前后，成都還有幾家地產(chǎn)巨頭入局股權(quán)投資。比如德商集團(tuán)、藍(lán)光集團(tuán)。不過這些企業(yè)受到地產(chǎn)行業(yè)下行的影響，最終都無疾而終。目前依然活躍的地產(chǎn)系機(jī)構(gòu)，只剩下萬華集團(tuán)旗下的萬創(chuàng)華匯。

萬華集團(tuán)是成都知名地產(chǎn)商，主導(dǎo)開發(fā)了“中國四大神盤”之一“成都麓湖生態(tài)城”。其實(shí)控人汪俊剛是郎酒集團(tuán)董事長汪俊林的兄弟。

據(jù)今年一季度披露的信息顯示，萬創(chuàng)華匯管理著三只母基金，一只直投基金，管理規(guī)模達(dá)10億元。已完成近30余家優(yōu)秀的基金及項(xiàng)目的投資，與航天科工、恒信華業(yè)、臨芯資本、啟高資本、元生創(chuàng)投、旸昀資本、峰瑞資本等都建立密切合作。

當(dāng)然，除了以上這些列舉出的產(chǎn)業(yè)LP外，還有耳熟能詳?shù)男孪Ｍ瘓F(tuán)、長虹集團(tuán)（詳見《一家西南超級(jí)LP悄悄崛起》）、五糧液、瀘州老窖等企業(yè)。

據(jù)天眼查顯示，新希望集團(tuán)對外投資基金多達(dá)53支，并于2015年創(chuàng)立了消費(fèi)基金草根知本。長虹集團(tuán)2015年開始發(fā)力CVC，并且長期與申萬宏源集團(tuán)合作投資。五糧液在2018年與九鼎投資合作設(shè)立了五糧液基金，今年又設(shè)立了新能源投資公司。而瀘州老窖更是股權(quán)投資領(lǐng)域的一把好手，前不久上市的合肥晶圓廠“晶合集成”，背后都有其直投的身影。

借此，我們可以對成都產(chǎn)業(yè)LP的進(jìn)行粗略描述：從地域上看，成都、綿陽、樂山三地，是LP的主要來源。從行業(yè)上看，農(nóng)牧、建筑（水泥、鋼鐵、地產(chǎn)）、白酒、智能制造，是LP主要的產(chǎn)業(yè)背景。

特別是LP所處的行業(yè)特點(diǎn)，又決定了成都產(chǎn)業(yè)LP與沿海地區(qū)的差異與不同。

川企“缺錢”，產(chǎn)業(yè)LP尚處于早期

關(guān)于成都產(chǎn)業(yè)LP，筆者得到的反饋是：活躍程度不及一線城市和沿海地區(qū)。類似華為、比亞迪、上汽這樣的產(chǎn)業(yè)投資方“幾乎沒有”。

“這是四川民營企業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀決定的。”聶松解釋道。

四川企業(yè)往往以傳統(tǒng)行業(yè)居多，資源特征比較明顯，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)偏傳統(tǒng)。這些企業(yè)一方面需要大量資本進(jìn)行產(chǎn)業(yè)升級(jí)和規(guī)模擴(kuò)張；但另一方面盈利能力又受到產(chǎn)業(yè)周期影響不穩(wěn)定。“和江浙比，我們這邊的企業(yè)都普遍缺錢。”

關(guān)于缺錢的說法，確實(shí)有數(shù)據(jù)支持。

和君咨詢發(fā)布的《四川省上市公司發(fā)展報(bào)告2022》顯示，四川A股市場161家企業(yè)（截至2022年4月），平均每家總資產(chǎn)168.38億元。而整個(gè)A股市場平均每家總資產(chǎn)727.7億元。

總資產(chǎn)規(guī)模大小代表著企業(yè)掌握資源的多少，總資產(chǎn)大的公司不一定是行業(yè)內(nèi)最好的公司，但一定是具有重大影響的龍頭企業(yè)。四川上市公司與A股平均水平相比還有較大差距。這意味著絕大部分企業(yè)還處于中腰部及以下的行業(yè)地位。

再看營收和利潤。四川A股上市公司平均營收59億元，凈利潤5.05億。而整個(gè)A股公司營收平均為137.7億元，凈利潤為11.48億元。四川企業(yè)的營收和利潤水平不及市場平均水平的一半。

其中，掙錢最多的10家公司主要分布在白酒、能源、金融三個(gè)行業(yè)。而這些行業(yè)里基本上都是以國有企業(yè)為主。

再來看看四川企業(yè)在二級(jí)市場的融資情況。2021年四川“新增IPO+定向再融資”累計(jì)募資227億。同年，全國上市公司股票融資14202億元，四川僅占比1.60%。

這說明四川上市公司在資本市場爭得的資金份額很少。對于地區(qū)產(chǎn)業(yè)發(fā)展和企業(yè)做大做強(qiáng)而言，資金“燃料”不足。

所以，“不少企業(yè)是希望別人把資金配置給自己。通過一些產(chǎn)業(yè)基金去放大杠桿，投資自己旗下資產(chǎn)來擴(kuò)大規(guī)模。而不是選擇把錢交出去。”

于是在股權(quán)投資上，四川企業(yè)相較于沿海地區(qū)，出資頻率較低、出資金額較小，整體還處于“試水”階段。

這大概也代表了中西部新一線城市的普遍情況：市場化LP尚處于發(fā)展早期，遠(yuǎn)沒有到與自身主業(yè)產(chǎn)業(yè)協(xié)同的地步。

我問，那么，何時(shí)才會(huì)更加成熟？

“這是一個(gè)體系化的過程。可能要等到老一代企業(yè)順利完成權(quán)力交接，新一代企業(yè)發(fā)展壯大之后，才會(huì)有顯著變化。”聶松思考片刻后，如此答道。

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