（原標(biāo)題：中國股市被低估狀態(tài)將逐漸收縮，投資性價(jià)比凸顯，三季度或有更好表現(xiàn)）

紅周刊 編輯部丨吳海珊

股票的估值往往無法跟宏觀同步。A股預(yù)計(jì)會(huì)在稍晚的時(shí)候反映出這一經(jīng)濟(jì)的上漲趨勢。但這種嚴(yán)重的背離對于長期機(jī)構(gòu)投資者來說，恰恰是機(jī)會(huì)，而不是風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)檫@使得中國股票資產(chǎn)具有很好的投資價(jià)值。

(資料圖片僅供參考)

經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，是今年全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展的關(guān)鍵詞之一。對于即將到來的三季度全球市場投資機(jī)會(huì)，尚渤投資管理公司基金經(jīng)理兼董事總經(jīng)理王磊表示，“看好中國市場”，并認(rèn)為中國市場三季度可能會(huì)有更好的表現(xiàn)。

他表示，目前中國股市的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)處于非常高的水平，中國股市被低估的狀態(tài)將逐漸收縮。對于近期大熱的AI領(lǐng)域投資機(jī)會(huì)，其表示，對中國在AI方面進(jìn)步很有信心，未來有望在AI應(yīng)用方面領(lǐng)域大有所為。

此外，在他看來，當(dāng)下市場認(rèn)為加息背景下的美國經(jīng)濟(jì)將進(jìn)入衰退，更多是種“情緒化”的推演。但從估值角度看，美股當(dāng)下估值確實(shí)已經(jīng)不便宜，美國和美國以外市場的估值差已經(jīng)達(dá)到15年高點(diǎn)。

中國股票市場三季度或有更好表現(xiàn)

當(dāng)下風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)處于非常高的水平

在近期的三季度策略展望溝通會(huì)上，王磊表示，“看好中國市場”，并認(rèn)為中國市場在第三季度，可能會(huì)有更好的表現(xiàn)。

其判斷的依據(jù)為：中國宏觀基本面的政策放松，以及在全球其他主要經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)增長放緩的情況下，中國仍有望實(shí)現(xiàn)4%~5%甚至更高經(jīng)濟(jì)增長率，是世界上增長率最高的國家。

經(jīng)濟(jì)增長是超預(yù)期的，但從上半年中國資本市場表現(xiàn)來看，似乎在全球市場中并不太搶眼。對于市場熱議的中國經(jīng)濟(jì)增長和A股走勢出現(xiàn)了較為嚴(yán)重的背離情況，王磊表示：“股票的估值往往是無法跟宏觀同步，預(yù)計(jì)A股會(huì)在稍晚的時(shí)候反映出這一經(jīng)濟(jì)的上漲趨勢。但這種嚴(yán)重的背離對于長期機(jī)構(gòu)投資者來說，恰恰是機(jī)會(huì)，而不是風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)檫@使得中國股票資產(chǎn)具有很好的投資價(jià)值。”

從估值角度看，相對于美國標(biāo)普指數(shù)接近20倍的市盈率，中國股票的估值僅在9~10倍之間，接近于近10年低位。“相對于美國市場，有48%的折扣，是相當(dāng)罕見的。”

王磊補(bǔ)充說，對比全球市場來看，中國股票市場的估值，不僅低于美國，也低于亞洲其他市場，如日本股市目前估值已經(jīng)偏高，印度市場的估值持續(xù)高企。“對比來看，中國股市被低估狀態(tài)將逐漸收縮。中國股票的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)已經(jīng)到了一個(gè)非常高的水平，相較于亞洲其他市場，我更加看好中國股票資產(chǎn)。”他分析說。

王磊表示，對于自下至上的投資者來說，估值在投資過程中是最重要的考量因素。如市場關(guān)心的地緣政治、宏觀經(jīng)濟(jì)因素等，更多是通過估值的方式來體現(xiàn)出來。此外，利潤率、營收、增長率等因素也都會(huì)被投資者加入到估值模型中，進(jìn)而算出標(biāo)的在不同的情形下的最終價(jià)值。對于具體投資機(jī)會(huì)，他建議投資者需要結(jié)合具體標(biāo)的的市場定位、產(chǎn)品定位，行業(yè)發(fā)展等來綜合考量挑選。

同時(shí)他表示，對后續(xù)中國當(dāng)局推出的經(jīng)濟(jì)刺激政策抱有很高的期待。“積極的經(jīng)濟(jì)刺激政策預(yù)期，會(huì)對中國資產(chǎn)市場的表現(xiàn)起到穩(wěn)定器的作用，使得市場下行風(fēng)險(xiǎn)有限。”

限購政策放松或是“雙面刃”

消費(fèi)板塊分化 高端賽道景氣度佳

隨著經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不及預(yù)期，市場寄希望在政策的推動(dòng)下，房地產(chǎn)行業(yè)能夠回暖，拉動(dòng)中國經(jīng)濟(jì)的增長，如上半年部分城市開始放松限購政策。

對此，王磊表示，限購政策的放松或者開放很可能是“雙面刃”，后續(xù)政策如何調(diào)控仍需十分謹(jǐn)慎。“一方面限購開放可能會(huì)把部分還沒有實(shí)現(xiàn)的需求釋放出來；但另一方面，如果后續(xù)一線城市的地產(chǎn)限購政策逐步開放，可能會(huì)導(dǎo)致部分資本從低線城市向一線城市流動(dòng)，一線城市地產(chǎn)可能會(huì)活躍起來，但低線城市的地產(chǎn)未必能夠受益。”

除了地產(chǎn)，刺激消費(fèi)復(fù)蘇，帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長，也是市場的主流呼聲之一。對此，王磊表示，西方國家的消費(fèi)刺激以及對資本市場帶來的正面推動(dòng)作用，更多是因?yàn)椋湎M(fèi)刺激是直接的對消費(fèi)者的刺激，是to C的，但中國消費(fèi)刺激更多是to B，因此經(jīng)濟(jì)和市場對刺激的反應(yīng)可能要慢一些，投資者需要再耐心地等待一下。

值得注意的是，消費(fèi)細(xì)分領(lǐng)域當(dāng)前分化較為明顯：首先追求服務(wù)體驗(yàn)的高端消費(fèi)，當(dāng)下依然保持很強(qiáng)勁的增長勢頭，如海外奢侈品公司的第一季度財(cái)報(bào)表現(xiàn)都非常強(qiáng)勁；其次，主打生活必需品的低端消費(fèi)市場，目前受到的影響也不大；在此前疫情中，受影響最大的，其實(shí)是中產(chǎn)階級的消費(fèi)，因?yàn)樗麄冊谛迯?fù)自己的家庭的資產(chǎn)負(fù)債表。“所以投資者挑選消費(fèi)板塊個(gè)股的時(shí)候，要考量標(biāo)的公司所處的細(xì)分賽道，不同賽道在資本市場上表現(xiàn)可能就存在差異性。”王磊表示。

對中國在AI方面進(jìn)步很有信心

未來在AI應(yīng)用方面或大有所為

上半年最火熱的板塊莫過于AI了，以英偉達(dá)為代表的AI科技公司，引領(lǐng)了科技板塊的上漲，共同推動(dòng)納斯達(dá)克指數(shù)上漲了30%。

對此，王磊表示，AI將是具有革命性顛覆性的長遠(yuǎn)發(fā)展，而不是一兩年的主題概念炒作。在他看來，AI概念的發(fā)展，可以參考20多年前的互聯(lián)網(wǎng)早期發(fā)展歷程，幾個(gè)偉大的公司是在90%以上的公司破滅的情況下生存下來，并變成今天的巨無霸。“這一情況在AI領(lǐng)域也會(huì)發(fā)生，可能未必是現(xiàn)有的已經(jīng)上市的公司，也可能是一些目前的私有的公司，但隨著技術(shù)的進(jìn)步，它們會(huì)到資本市場來。”

他強(qiáng)調(diào)說，AI的進(jìn)入門檻極高，安全邊際也比較高，一些資本實(shí)力不夠高的企業(yè)將被排除在外，最終呈現(xiàn)一個(gè)強(qiáng)者恒強(qiáng)的局面。

但王磊表示，“AI的發(fā)展，不能僅僅看算力，還要看應(yīng)用，我對中國在AI方面的進(jìn)步有很大的信心。因?yàn)橹袊藢π碌募夹g(shù)的渴望和追求是有目共睹的，中國過去十幾年在電商領(lǐng)域的領(lǐng)先優(yōu)勢，也會(huì)在AI領(lǐng)域再次發(fā)生。美國硅谷擅長是把0~1做出來，但是從1到100到1000，以中國為代表的東方國家，可能會(huì)做的更加出色。”

理性看待當(dāng)下的“美國經(jīng)濟(jì)衰退”說法

美股與其他市場估值差接近15年高點(diǎn)

隨著美聯(lián)儲(chǔ)的持續(xù)加息，對于美國經(jīng)濟(jì)將陷入衰退的討論不絕于耳。對此，王磊表示：“市場討論的衰退，恰恰是一種沒有衰退的衰退，是一種情緒化的衰退，而不是在實(shí)體經(jīng)濟(jì)中體現(xiàn)出來的。”

他分析說，雖然美聯(lián)儲(chǔ)自去年以來，將聯(lián)邦利率從0快速提升至5%，一般而言美國經(jīng)濟(jì)在這種情況下會(huì)出現(xiàn)衰退或出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩，但總體來說，當(dāng)下美國的金融體系、就業(yè)市場或者宏觀經(jīng)濟(jì)情況，仍然是保持相當(dāng)令人驚訝的韌性。

王磊表示，其中最大的原因是，在過去近10年，美聯(lián)儲(chǔ)執(zhí)行量化寬松政策的背景下，很多美國私營部門或個(gè)人的債務(wù)杠桿轉(zhuǎn)移到了美聯(lián)儲(chǔ)或者美國政府的資產(chǎn)負(fù)債表上，而且它們的資產(chǎn)負(fù)債表并不具有透明性，不需要市場來定價(jià)。直到去年的3、4月份，美聯(lián)儲(chǔ)還在積極的從市場上買入債券，來為市場注入流動(dòng)性。“所謂的不良債券，已經(jīng)被美聯(lián)儲(chǔ)收走了，所以導(dǎo)致美國在加息的周期下，私有部門甚至是居民表現(xiàn)出很好的韌性。這讓美國經(jīng)濟(jì)當(dāng)前的情況跟以往的經(jīng)濟(jì)衰退有所不同，以往是企業(yè)拼命擴(kuò)張，導(dǎo)致的杠桿率過高，在利率上升的情況下就會(huì)爆雷。這可能是解釋了美國經(jīng)濟(jì)衰退始終沒有兌現(xiàn)的一個(gè)最本質(zhì)的結(jié)構(gòu)性原因。”王磊說。

另一個(gè)原因是，美國疫情后被壓抑的消費(fèi)需求完全釋放，仍需要一定的時(shí)間。但作為美國經(jīng)濟(jì)支柱的服務(wù)業(yè)，就業(yè)需求始終保持很強(qiáng)勁的狀態(tài)。如果美國的消費(fèi)者有工資，房貸、消費(fèi)就不會(huì)停下來了。從這個(gè)角度看美國經(jīng)濟(jì)始終保持一個(gè)很好的韌性，消費(fèi)潛力還沒有完全釋放。

資本市場角度看，由于市場對美國經(jīng)濟(jì)衰退擔(dān)憂減弱，標(biāo)普500指數(shù)穩(wěn)步上行，過去幾個(gè)月累計(jì)反彈達(dá)19.5%。估值角度看，當(dāng)下美國和美國以外市場的估值差處于比較極端的狀態(tài)，已經(jīng)接近過去15年高點(diǎn)，“從這點(diǎn)來講，美國股票的性價(jià)比可能要遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于美國以外的資本市場。同時(shí)美國以外市場當(dāng)前并不是追求貝塔的時(shí)候，而是追求阿爾法的時(shí)候，這會(huì)給積極主動(dòng)的基金經(jīng)理提供了很好的機(jī)會(huì)。”王磊說。

帶動(dòng)日本股市上漲的并非“巴菲特們”

近期，日本資本市場表現(xiàn)吸引了全球投資者的目光。當(dāng)前，日經(jīng)指數(shù)創(chuàng)造了33年的新高，市場將此歸功為沃倫·巴菲特等明星投資者，在過去一段時(shí)間加大了對日本的投資。

對此，王磊表示，“這些機(jī)構(gòu)的買入，僅僅是一種情緒的改善。”對日本股市影響更大的，其實(shí)是來自于東京證券交易所在最近提出了一個(gè)方案：其要求所有的上市公司，如果股票交易的價(jià)格低于凈資產(chǎn)的價(jià)格，則需要提供解決資本效率的方案，或者是分股息或者是回購股票。

“這一方案對市場起到很大的提振作用，因?yàn)闁|京交易所交易股票，大多都低于它凈資產(chǎn)的價(jià)格。”王磊分析說。

（本文已刊發(fā)于6月10日《紅周刊》，文中提及個(gè)股僅做分析，不做投資建議。）

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