資本寒冬已至，獨(dú)角獸也掉了層皮。

(資料圖片僅供參考)

最近有指，TikTok和抖音的母公司——全球最大獨(dú)角獸字節(jié)跳動(dòng)的估值已降至3000億美元，約合2.14萬(wàn)億元人民幣，較早前傳聞的4000-5000億美元大幅收縮。

有意思的是，遭遇南非大股東減持的騰訊（00700.HK），在經(jīng)過(guò)連場(chǎng)大跌之后，當(dāng)前市值僅2.54萬(wàn)億港元，約合2.30萬(wàn)億元人民幣，與字節(jié)跳動(dòng)已相差不遠(yuǎn)。

FT金融時(shí)報(bào)也提到，當(dāng)前全球第四大獨(dú)角獸——中國(guó)快時(shí)尚零售商Shein，最近估值也縮水三分之一，由早前的千億美元降低至650億美元-850億美元之間。

調(diào)研機(jī)構(gòu)Crunchbase的數(shù)據(jù)顯示，2022年前三季的新增獨(dú)角獸只有280家，相較去年同期為460家。見(jiàn)下圖，新增的獨(dú)角獸數(shù)目于2022年第3季進(jìn)一步收縮。

Crunchbase的數(shù)據(jù)顯示，2022年至今（截止2022年10月9日），現(xiàn)有獨(dú)角獸企業(yè)的融資規(guī)模為705億美元，較去年同期銳減了不少。要知道，2021年全年獨(dú)角獸企業(yè)融資規(guī)模為2812億美元，月均融資約為234億美元。現(xiàn)如今月均融資百億都不到，可見(jiàn)在資本寒冬之下，獨(dú)角獸企業(yè)也不得不勒緊褲腰帶過(guò)日子。

誠(chéng)然，獨(dú)角獸的估值下降、數(shù)量減少、融資規(guī)模收縮，資本的退居一隅，疊加二級(jí)市場(chǎng)大跌，進(jìn)一步加劇了獨(dú)角獸的艱難處境。

獨(dú)角獸企業(yè)融資“遇冷”背后：資本寒流突襲

美聯(lián)儲(chǔ)和歐洲央行正加快進(jìn)度收緊貨幣政策，全球資金大退卻。

美元匯價(jià)大漲的同時(shí)，華爾街股市連遭“空襲”，避險(xiǎn)情緒急劇升溫。

自美聯(lián)儲(chǔ)于2022年3月17日正式展開(kāi)加息周期以來(lái)，美股三大指數(shù)道指（DJI.US）、納斯達(dá)克指數(shù)（IXIC.US）以及標(biāo)普500指數(shù)分別累跌15.03％、21.76％及17.50％。

獨(dú)角獸企業(yè)融資“遇冷”背后：一級(jí)市場(chǎng)融資規(guī)模下滑，二級(jí)市場(chǎng)的不景氣，也傳遞到一級(jí)市場(chǎng)，華爾街今年以來(lái)的IPO數(shù)量顯著收縮。

今年前三季，紐交所和納斯達(dá)克的IPO數(shù)目分別為56家和321家。相較而言，2021年前三季紐交所和納斯達(dá)克交易所的IPO數(shù)量分別達(dá)到376家和932家，而疫情之前的2019年前三季IPO數(shù)量分別為67家和200家。

IPO融資規(guī)模方面，今年前三季紐交所和納斯達(dá)克交易所IPO融資規(guī)模分別只有56.78億美元和143.37億美元，遠(yuǎn)低于去年同期的987.38億美元和1,494.11億美元，亦低于疫情之前的264.97億美元和269.04億美元。

對(duì)比今年的融資額與2019年疫情之前（即無(wú)限流動(dòng)性放開(kāi)而帶動(dòng)的股市牛市之前）可以發(fā)現(xiàn)，今年以來(lái)的IPO活動(dòng)相當(dāng)不景氣，資本寒冬已至。

背后的原理是什么？

這一切都與加息周期息息相關(guān)。美歐多年的低息以提高經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，一定程度上推動(dòng)了投資活動(dòng)的增加，不過(guò)最猛招還是出現(xiàn)在2020年。

2020年第二季起，美股因?yàn)橐咔橛绊懚萑攵啻稳蹟啵谑敲缆?lián)儲(chǔ)出臺(tái)多項(xiàng)措施，為市場(chǎng)泵入無(wú)限流動(dòng)性，也推高了風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的價(jià)格。一時(shí)之間，市場(chǎng)上的資金充盈，投資情緒水漲船高，推動(dòng)了美股屢創(chuàng)新高。

另一方面，低息環(huán)境也有利于資本的冒險(xiǎn)活動(dòng)：低廉的成本促使這些資金無(wú)后顧之憂地流向高風(fēng)險(xiǎn)投資標(biāo)的，以實(shí)現(xiàn)比二級(jí)市場(chǎng)高得多的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)，于是風(fēng)險(xiǎn)投資、私募股權(quán)投資活動(dòng)大行其道。

事實(shí)上，由于這些風(fēng)投項(xiàng)目標(biāo)的均為初創(chuàng)企業(yè)或處于早期投資階段的企業(yè)，并未能產(chǎn)生收入和收益，對(duì)其估值只能通過(guò)模型來(lái)進(jìn)行：當(dāng)前普遍的科創(chuàng)企業(yè)估值模型輸入?yún)?shù)是對(duì)這些企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流的預(yù)估，然后用利率（主要為美元，因大規(guī)模創(chuàng)投項(xiàng)目在離岸注冊(cè)地注冊(cè)，而且風(fēng)投機(jī)構(gòu)的資金大多為美元）加風(fēng)險(xiǎn)因子來(lái)進(jìn)行貼現(xiàn)計(jì)算，以計(jì)得當(dāng)前的凈現(xiàn)值（也就是風(fēng)投機(jī)構(gòu)用以計(jì)算入股占比的估值）。

當(dāng)利率（分母）較低時(shí)，其計(jì)得的估值數(shù)據(jù)也更大。

二級(jí)市場(chǎng)的繁榮，讓風(fēng)投企業(yè)看到了通過(guò)IPO渠道退出風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的可行性；加上美股屢創(chuàng)新高，也帶動(dòng)IPO價(jià)格水漲船高，意味著它們以“高價(jià)退出”的可能性也大幅提高，這正是初創(chuàng)投資及風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目著急上車的原因。

正因如此，納斯達(dá)克交易所和紐交所紛紛放寬了對(duì)SPAC上市的要求，推動(dòng)了SPAC（特殊目的收購(gòu)公司）活動(dòng)的顯著增加。

SPAC指的是沒(méi)有實(shí)際業(yè)務(wù)的空白支票公司，這些公司先通過(guò)IPO活動(dòng)融資，當(dāng)遇到好的項(xiàng)目之后再進(jìn)行并購(gòu)。

由于資金充斥著市場(chǎng)，爭(zhēng)先擁后把握資本牛市的機(jī)遇，SPAC劇增。風(fēng)投和創(chuàng)投資本看到上市退出的渠道（例如通過(guò)更加便利和快捷的SPAC活動(dòng)）如此暢通，自然加大了對(duì)孵化、初創(chuàng)和風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的投資，這就是2020年至2021年期間IPO、SPAC以及風(fēng)投項(xiàng)目大幅增加的原因。

現(xiàn)在，在物價(jià)持續(xù)飆升的壓力下，歐美經(jīng)濟(jì)體不得不通過(guò)加息和縮減資產(chǎn)負(fù)債表，來(lái)壓抑通脹，否則消費(fèi)力將被嚴(yán)重?fù)p耗，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)萎縮，引發(fā)政經(jīng)管理危機(jī)。

加息之后，市場(chǎng)上的資金承受的成本壓力增加，再也不能閉著眼睛選項(xiàng)目，更加留心項(xiàng)目的可兌現(xiàn)性。另一方面，以利率為基礎(chǔ)計(jì)算的貼現(xiàn)估值，也變得不再吸引——分母上升，其他條件相同的情況下，數(shù)值自然下降，估值壓力顯著增加，資金也不敢輕易冒險(xiǎn)，于是IPO活動(dòng)減少，IPO前融資活動(dòng)也在減少，導(dǎo)致的直接后果就是資產(chǎn)價(jià)格的下降。

軟銀提供了很好的例子：

這家因?yàn)橥顿Y阿里巴巴（09988.HK）而分享了多年紅利的風(fēng)投巨頭，通過(guò)旗下的愿景基金進(jìn)行轟轟烈烈的初創(chuàng)和風(fēng)險(xiǎn)投資，最近因?yàn)楸憩F(xiàn)不振而備受煎熬，孫正義不得不通過(guò)阿里巴巴持股的資本化來(lái)修補(bǔ)投資者的創(chuàng)傷。

軟銀最新財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，截至2022年6月30日，初始投資主要發(fā)生在2017年至2019年的愿景基金1（SVF1）合計(jì)有80項(xiàng)投資，總投資額為681億美元，期末公平值（Fair value）為663億美元，縮水2.64％：

其中已經(jīng)公開(kāi)上市的公司有23家，投資額涉及325億美元，而公平值已萎縮至242億美元，縮水83億美元，或25.54％。未公開(kāi)上市的公司有57家，投資額為356億美元，期末公平值為421億美元，估值上升18.26％，或65億美元，包括2018年第1季初始投資的字節(jié)跳動(dòng)。

推出時(shí)間較晚的愿景基金2（SVF2），剛好趕上了全球資本市場(chǎng)估值高企之時(shí)（2020年下半年到2021年），虧損更加慘不忍睹：

該基金合共有269項(xiàng)投資，投資額涉及482億美元，期末公平值收縮至372億美元，縮水22.82％，或110億美元，與愿景基金1的情況一樣，未上市的項(xiàng)目居多，達(dá)到255個(gè)，投資額為400億美元，公平值則只有322億美元，收縮78億美元，或19.5％，公開(kāi)上市公司有14家，投資額為82億美元，公平值只剩下50億美元，收縮32億美元，或39％。

總結(jié)

資本市場(chǎng)，一環(huán)扣著一環(huán)：2020年的無(wú)限寬松貨幣政策，造就了2020年下半年至2022年初史詩(shī)式大牛市，而大牛市的欣欣向榮，催生了大量的風(fēng)險(xiǎn)投資，造就了創(chuàng)下紀(jì)錄的新獨(dú)角獸。

然而，無(wú)限寬松的貨幣政策推動(dòng)了通貨膨脹的上升，在供應(yīng)鏈短缺的推波助瀾下，油價(jià)和商品價(jià)格大幅攀升，最終令通脹成為阻礙歐美經(jīng)濟(jì)體健康發(fā)展的噩夢(mèng)。

加息以及收緊貨幣政策的周期因此而展開(kāi)，資金潮開(kāi)始退卻，股市從高位持續(xù)下跌，資金變得更務(wù)實(shí)，不敢押注于高風(fēng)險(xiǎn)、前景不明朗的未上市企業(yè)，兩年前無(wú)限風(fēng)光的風(fēng)投活動(dòng)大幅萎縮，獨(dú)角獸也開(kāi)始面對(duì)生存挑戰(zhàn)。

值得留意的是，平臺(tái)經(jīng)濟(jì)概念字節(jié)跳動(dòng)和SHEIN，在大牛市當(dāng)中獲得相當(dāng)理想的估值，但是在資本退潮的當(dāng)下，它們的估值蒸發(fā)速度也最快。

但是也有例外。

反觀馬斯克的SpaceX，最新一輪融資（2022年8月融資2.5億美元）后，其估值不跌反升，由2021年12月的1000億美元，升至1270億美元，一年不到漲了27％，主要原因或與其持續(xù)的技術(shù)新進(jìn)展有關(guān)。

最近SpaceX的火箭回收技術(shù)等，均顯示出這一獨(dú)角獸的創(chuàng)新溢價(jià)，這正是其得以在資本退潮中逆浪奔行的底氣。

所以，中短期而言，歐洲央行與美聯(lián)儲(chǔ)將加碼收緊貨幣政策，進(jìn)一步壓抑全球股票市場(chǎng)，以及初創(chuàng)企業(yè)的投資，獨(dú)角獸的日子仍將不好過(guò)。

要在這樣的市場(chǎng)環(huán)境下存活下去，除了靠運(yùn)氣外，還需要過(guò)硬的技術(shù)和合理的運(yùn)營(yíng)模式，以便能夠在“冬眠”時(shí)期持續(xù)“供氧”。當(dāng)資本寒冬過(guò)去，能夠存活下來(lái)的獨(dú)角獸，應(yīng)有望成為經(jīng)得起時(shí)間考驗(yàn)的理想投資標(biāo)的。

標(biāo)簽： 貨幣政策 風(fēng)險(xiǎn)投資 融資規(guī)模