時(shí)代的浪潮正在席卷殘?jiān)啤?/p>

【資料圖】

剎那之后，全球科技時(shí)鐘指針，已經(jīng)指向人工智能。2023年，注定將是人類(lèi)科技史上的一道分水嶺。這也意味著，上個(gè)世紀(jì)90年代始風(fēng)靡全球的互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，正畫(huà)下句點(diǎn)。

《道德經(jīng)》有云：始也，繁華落盡，終于一歸。每個(gè)繁華落盡時(shí)刻，也是歸一重啟之時(shí)。恰逢其時(shí)的是，中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司們的年報(bào)季剛剛結(jié)束。此時(shí)此刻，為中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司拍張畢業(yè)照，可做承上啟下之鑒。

01 中概互聯(lián)的2022

1.總市值

目前中概互聯(lián)總市值主要分為四個(gè)梯隊(duì)，騰訊獨(dú)占一檔，總市值超過(guò)了3萬(wàn)億人民幣。阿里巴巴排在第二檔，在1.8萬(wàn)億人民幣左右徘徊，排在美股TOP30。與阿里巴巴市值相近的公司是甲骨文（Oracle）和百事（Pepsi），同為2500億美元量級(jí)。

第三檔為美團(tuán)、拼多多、京東、網(wǎng)易和百度，都在4000億人民幣左右。

第四檔為低于2000億人民幣市值的企業(yè)，其中攜程和貝殼超過(guò)了千億級(jí)，其余企業(yè)在百億人民幣徘徊。

美股市值TOP200中，中概股占了4-5支左右，百度徘徊在200名附近。

2.市場(chǎng)表現(xiàn)

我們統(tǒng)計(jì)了自2022年伊始至今中概互聯(lián)TOP20的市場(chǎng)表現(xiàn)，可以看到市值下降最明顯的是騰訊、美團(tuán)和阿里巴巴，三者市值縮水均超過(guò)了1萬(wàn)億人民幣。而市值增長(zhǎng)最多的是拼多多，增長(zhǎng)了近1900億人民幣。

整體來(lái)看，中概互聯(lián)TOP20企業(yè)市值縮水超過(guò)了萬(wàn)億。

從個(gè)股角度來(lái)看，2022年至今，轉(zhuǎn)型直播帶貨的新東方漲幅最高，達(dá)到了88%，其次是唯品會(huì)、愛(ài)奇藝。跌幅最高的是嗶哩嗶哩、BOSS直聘和美團(tuán)。

如果我們把時(shí)間線拉長(zhǎng)，統(tǒng)計(jì)自2020年以來(lái)的漲跌幅，中概互聯(lián)TOP17（美股TOP15+美團(tuán)騰訊）中，有6家增長(zhǎng)，11家跌。

漲幅方面，拼多多更為強(qiáng)勢(shì)，累計(jì)漲幅翻倍。跌幅方面，愛(ài)奇藝、新東方、滿(mǎn)幫的跌幅較為明顯。

3.財(cái)務(wù)表現(xiàn)

中概互聯(lián)們的財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)表現(xiàn)，實(shí)則并沒(méi)有市場(chǎng)表現(xiàn)那么不堪。

從收入端可以看到，阿里京東處于同一量級(jí)，因?yàn)榘⒗锬壳皟H披露了Q3財(cái)報(bào)，以2021年財(cái)報(bào)估算，收入應(yīng)該處于9000億人民幣左右量級(jí)。騰訊第二檔，突破了5000億，美團(tuán)突破了2000億。

從營(yíng)收增速來(lái)看，我們選取市值較大的前十家互聯(lián)網(wǎng)公司，其中有7家公司實(shí)現(xiàn)了增長(zhǎng)，3家公司營(yíng)收出現(xiàn)了下滑。

再來(lái)看稅前利潤(rùn)，同樣是統(tǒng)計(jì)了市值前十的公司，騰訊的稅前利潤(rùn)一枝獨(dú)秀，超過(guò)了2000億人民幣，阿里超過(guò)了500億人民幣。其余企業(yè)均未超過(guò)500億的門(mén)檻，美團(tuán)、嗶哩嗶哩還處于虧損階段。

從增長(zhǎng)率來(lái)看，攜程因?yàn)橹鸩椒砰_(kāi)的疫情管理實(shí)現(xiàn)了稅前利潤(rùn)的同比大幅度提升，而京東則是實(shí)現(xiàn)了扭虧為盈，因此同比增速也得到了大幅度提升。

除此之外，長(zhǎng)線來(lái)看拼多多的增速還是處于頭部第一梯隊(duì)，美團(tuán)網(wǎng)易也有增長(zhǎng)，而傳統(tǒng)互聯(lián)網(wǎng)巨頭BAT三者都有不同程度的下降。

02 趨勢(shì)性變化在發(fā)生

縱觀中概互聯(lián)，尤其是頭部企業(yè)，2022年的財(cái)報(bào)季表現(xiàn)可以總結(jié)為兩個(gè)方面，一邊接受寒氣洗禮，一邊逐漸走向成熟。

A面：寒氣傳遍整個(gè)互聯(lián)網(wǎng)

1.降本是主題

過(guò)去一年任正非的寒氣論傳遍了各行各業(yè)的每個(gè)角落，互聯(lián)網(wǎng)也不例外，去年互聯(lián)網(wǎng)只有一個(gè)主旋律：降本。移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展進(jìn)入了成熟期，產(chǎn)業(yè)的杠桿效應(yīng)縮小，資本擴(kuò)張換增長(zhǎng)的模式被拋棄——無(wú)論是管理者還是投資者。

我們可以看到，去年頭部十家互聯(lián)網(wǎng)上市企業(yè)，有6家費(fèi)用絕對(duì)值同比減少，4家增加。如果按照費(fèi)用率的角度來(lái)看，前TOP10中概互聯(lián)合計(jì)，近一年時(shí)間整體費(fèi)用率縮減了近1pct。

除了成本端費(fèi)用率的下降，人員成本的下降更為明顯。2020年末至2021年末，前十中概互聯(lián)的企業(yè)員工人數(shù)增長(zhǎng)超過(guò)3成，而去年全年員工人數(shù)下降了1.31%。

2.大廠都在縮表

資產(chǎn)端，大廠的步伐也逐漸慢了下來(lái)。

目前披露簡(jiǎn)報(bào)的互聯(lián)網(wǎng)大廠，大多沒(méi)有披露現(xiàn)金流量表明細(xì)，但是不妨礙我們通過(guò)去年中報(bào)期的數(shù)據(jù)來(lái)窺見(jiàn)資產(chǎn)端大廠們的動(dòng)作。

此處資本開(kāi)支我們選取不同口徑（港股取購(gòu)買(mǎi)固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)及業(yè)務(wù)的現(xiàn)金流凈額，美股取投資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額），可以看到去年同期互聯(lián)網(wǎng)大廠的整體資本性開(kāi)支下降了近一半，錢(qián)袋子比以往捂的更緊了。

從企業(yè)角度來(lái)看，中概互聯(lián)TOP10企業(yè)中，僅拼多多、京東和貝殼的資本開(kāi)支在去年中報(bào)期實(shí)現(xiàn)了增長(zhǎng)。而拼多多和京東的資本開(kāi)支增速也基本與營(yíng)收增速持平，并沒(méi)有出現(xiàn)大幅激進(jìn)的快速擴(kuò)張。

當(dāng)然，雖然財(cái)務(wù)表現(xiàn)中概互聯(lián)大廠們都表達(dá)出了寒氣，我們還是能從財(cái)報(bào)季發(fā)掘到一些趨勢(shì)性變化。

B面：走向成熟

1.資本轉(zhuǎn)向基本面

首先我們能看到資本層面最核心的一個(gè)變化就是，外部投資人對(duì)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的認(rèn)知趨于成熟。結(jié)合之前我們分析的數(shù)據(jù)，自2020年以來(lái)漲幅較高的企業(yè)大部分為營(yíng)收利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)的企業(yè)，比如拼多多、京東、美團(tuán)。

相較于移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)蓬勃發(fā)展期，投資者似乎不愿意為高資本開(kāi)支，講故事，講商業(yè)模式的企業(yè)買(mǎi)單了。

如果我們用PE（ttm）估值測(cè)算頭部中概互聯(lián)網(wǎng)公司，會(huì)發(fā)現(xiàn)估值的方差逐年減小，這也說(shuō)明資本已經(jīng)逐漸形成了對(duì)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)價(jià)值認(rèn)知，并且趨于一致。而這種價(jià)值認(rèn)知的本質(zhì)就是對(duì)企業(yè)基本面的認(rèn)知，而不是純粹不著邊際的未來(lái)故事的認(rèn)知。

互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)也逐漸趨于理性，對(duì)外投資方面，也強(qiáng)調(diào)資產(chǎn)的協(xié)同作用，從而實(shí)現(xiàn)強(qiáng)干弱枝。

2.對(duì)外投資趨于理性

其次，寒氣的廣泛傳播也不完全是負(fù)面性質(zhì)的，至少讓中概互聯(lián)網(wǎng)公司清楚的意識(shí)到的大而不倒是一個(gè)偽命題。

我們以傳統(tǒng)四強(qiáng)BATJ為例，梳理其近兩年對(duì)外投資的變化。可以發(fā)現(xiàn)，互聯(lián)網(wǎng)資方與傳統(tǒng)資本系一樣，投資策略都出現(xiàn)了明顯的轉(zhuǎn)型，而轉(zhuǎn)型的主旨只有一個(gè)：強(qiáng)干弱枝。

我們可以看到BATJ四家企業(yè)自2021年后的對(duì)外投資趨勢(shì)均出現(xiàn)了明顯的下滑。并且各自都投資主線逐漸確立，不再存在不同的資本財(cái)團(tuán)圍攻搶奪單一項(xiàng)目的歷史。

我們細(xì)分過(guò)去兩年的投資變化，就可以明顯看出強(qiáng)干弱枝的變化。根據(jù)IT桔子的數(shù)據(jù)，騰訊2021年對(duì)外投資的覆蓋賽道有19個(gè)，2022年下降為17個(gè)；百度、美團(tuán)均由7個(gè)賽道縮減至4個(gè)；包括小米、字節(jié)等等也都有縮減瘦身。

這種擺脫“賭”性的投資，協(xié)同作用更強(qiáng)，資產(chǎn)質(zhì)量不容易縮水，有明確前景的投資才會(huì)得到資本的信賴(lài)，也是企業(yè)從成長(zhǎng)期走向成熟期的一個(gè)標(biāo)志。畢竟連孫正義在敗光愿景基金一期后，都融不到資，故事聽(tīng)多了就膩了。

但是，我們還能從對(duì)外投資和財(cái)報(bào)中看出中概互聯(lián)的大廠們不甘愿躺平的信念。

3.面子里子都要變“硬”

如果我們細(xì)分過(guò)去兩年中概互聯(lián)大廠對(duì)外投資的賽道，就會(huì)發(fā)現(xiàn)一個(gè)顯著的趨勢(shì)：頭部大廠全部轉(zhuǎn)向先進(jìn)制造。

根據(jù)IT桔子數(shù)據(jù)，除了BAT外，字節(jié)，小美也大量投入先進(jìn)制造賽道。而細(xì)分先進(jìn)制造賽道，主要的投資方向就是新能源、機(jī)器人和半導(dǎo)體。

騰訊投了工業(yè)機(jī)器人、光電賽道的輕蜓光電，智能機(jī)器人云鯨智能，半導(dǎo)體賽道光舟半導(dǎo)體以及新能源賽道的巨灣技研、協(xié)鑫光電等等。阿里投資了機(jī)器人企業(yè)Clearbot，新能源企業(yè)杰成新能源、億可能源，半導(dǎo)體企業(yè)原子半導(dǎo)體、瀚博半導(dǎo)體等等。百度、小米除了汽車(chē)行業(yè)外，半導(dǎo)體、機(jī)器人也均有涉獵。

除了對(duì)外投資外，互聯(lián)網(wǎng)大廠在降本的同時(shí)，卻都加大了研發(fā)開(kāi)支。很好的詮釋了苦誰(shuí)不能苦孩子，窮誰(shuí)不能窮教育的邏輯。TOP10中概互聯(lián)整體研發(fā)投入增長(zhǎng)了7.11pct，按照企業(yè)來(lái)看，有6家企業(yè)實(shí)現(xiàn)了增長(zhǎng)，其余4家企業(yè)的研發(fā)投入也基本與同期持平。

一方面對(duì)外投資轉(zhuǎn)向硬科技企業(yè)，另一方面修煉內(nèi)功，在降本的大環(huán)境下保持了研發(fā)投入增長(zhǎng)，手心手背握緊，拳頭變“硬”。

相較于以往更看重商業(yè)模式、市場(chǎng)空間和流量的對(duì)外投資選擇，如今的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)撲向了硬科技、長(zhǎng)周期的項(xiàng)目。經(jīng)歷了這一輪長(zhǎng)周期的大浪淘沙，讓更多人明白科技創(chuàng)新才是穿越周期的保障。

03 結(jié)語(yǔ)

安迪·沃霍爾曾經(jīng)說(shuō)過(guò)：每個(gè)人都能成名五分鐘。對(duì)于所有的企業(yè)亦是如此，尤其是21世紀(jì)以來(lái)最為風(fēng)光，改變社會(huì)生活習(xí)慣的互聯(lián)網(wǎng)公司。但是真正能夠做到跨越周期長(zhǎng)青的企業(yè)少之又少。

中概互聯(lián)這些生于新時(shí)代曾經(jīng)迎風(fēng)破浪的公司，一直接觸著產(chǎn)業(yè)最前沿的科技，享受著最直觀的時(shí)代紅利。每一輪周期底部都是企業(yè)組織形態(tài)優(yōu)化、增效的機(jī)遇，能不能抓住新一輪周期的增長(zhǎng)，還是得看內(nèi)功修煉深不深、應(yīng)變能力強(qiáng)不強(qiáng)。

目前來(lái)看，這些互聯(lián)網(wǎng)亦或是移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的先驅(qū)者，還是在這場(chǎng)寒冬中認(rèn)識(shí)到了科技企業(yè)和商業(yè)模式企業(yè)的本質(zhì)差距，深蹲的同時(shí)也在轉(zhuǎn)型，擁抱未來(lái)科技。期待AI時(shí)代，我們還能看到它們的名字。

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